ينجرف الكثير من صغار المستثمرين وراء الأسعار الوهمية لبعض الأسهم التي تنتفخ أسعارها بصورة مبالغ فيها، إذ تسعى بعض الشركات إلى إصباغ أسهمها بمعدلات ربحية مغرية بالشراء ليجد المستثمر نفسه في النهاية أمام أسعار وهمية لا تعبر عن الوضع الحقيقي للسهم وهو مايعرف بالـ «Balloon Prices».

Ad

أظهرت دراسة لـ«الجريدة» بشأن مجمل الأسهم المدرجة في سوق الكويت للأوراق المالية من حيث مكررات الربحية، أن أكثر من ثلثي الأسهم المدرجة في البورصة الكويتية ما زالت تتمتع بمكرر ربحية يغري بالشراء، وفي المقابل فإن ثلث الأسهم المتبقي فإنها عند مستويات سعرية مرتفعة نسبيا أو أنها باتت منتفخة.

وجاء في نتائج الدراسة التي استندت على اقفالات أسعار الاسهم الخميس الماضي أن %45 من الأسهم المدرجة في البورصة عند مكرر ربحية يراوح بين مرة و10 مرات فقط، و%22 من الأسهم أسعارها مقبولة، بمكرر بين 10 و15 مرة، وهو معدل يعد مقبولاً، قياسا بأسواق أخرى في المنطقة والعالم.

وتبين أن %17 من الأسهم بدأ يراوح مكررها بين 15 و25 مرة، أي أننا في حدود الأسعار المقبولة نسبياً وعند تخوم غلاء الأسعار، وهنا تجدر دراسة كل سهم على حدة لمعرفة ما إذا كانت الأسعار تضخمت فعلا أم أن السهم واعد بأرباحه، وبالتالي أقبل عليه المتداولون انتظاراً لربح شبه مؤكد.

وأكدت الدراسة وجود %16 من الأسهم تضخمت أسعارها فعلا بالاعتماد على معيار مكرر الربحية، الذي كان أكثر من 25 مرة وصولا إلى 100 مرة في عدد من الحالات القليلة.

وبحسب الدراسة يشير هذا المعدل بما لا يقبل الشك إلى انفتاح كبير في الأسعار، وهنا دقّ بعض أصحاب الرأي ناقوس التنبيه والتحذير من هذه الأسهم التي سيتضرر حاملوها لا محالة عند حصول تصحيح في السوق، لأن تلك الأسهم ستتأثر أكثر من غيرها بكثير.

كما بينت الدراسة أن شركة عراق قابضة قد تصدّرت الشركات المدرجة من حيث زيادة مضاعف الربحية خلال الفترة من 16 /3/ 2008 إلى 19 /3/ 2008، إذ بلغ معدل ربحيتها 85.9 تلتها شركة مبرد للنقل بمعدل ربحية بلغ 67.4، ثم التحصيلات بمعدل ربحية بلغ 58.2، ثم برقان جروب 52.8 وشركة طيران الجزيرة 47.2، وبنك بوبيان 44.6، ووثاق للتأمين التكافلي 40.9 وجاءت الوطنية للتنظيف في المركز الثامن بمعدل ربحية 40.2، تلتها شركة الدار الوطنية العقارية (ادنك) 39.7، وشركة أولى وقود بمعدل ربحية بلغ 36.4.

أما شركة الكوت للمشاريع الصناعية فقد تصدرت الشركات المدرجة من حيث زيادة مضاعف القيمة الدفترية حيث بلغ 7.5، بينما سجل 6.8 في شركة ايفا للفنادق و6.3 في بنك بوبيان و 5.9 في شركة الابراج القابضة، بينما بلغ في بيت التمويل 5.8 وفي ابار 5.3، وبلغ مضاعف القيمة الدفترية في شركة الصفاة للاستثمار 5.2، وفي القابضة المصرية الكويتية 5.2، وجاءت شركة المباني في المركز التاسع برصيد 4.9، وشركة طيران الجزيرة جاءت في المركز العاشر، وبلغ مضاعف القيمة الدفترية لها 4.9.

وتضخم الأسعار وانتفاخها بصورة عامة له عدة عوامل اولها السيولة الفائضة في السوق الناتجة عن جملة عوامل منها أرباح النصف الأول الجيدة والقروض التي انهالت على السوق للمتاجرة بالأسهم وزيادة الإنفاق العام بنسب كبيرة وضيق الفرص الاستثمارية الأخرى، والذي يؤدي في النهاية إلى تدفق أو تسرب سيولة من قطاعات عدة إلى الأسهم.

كما تسهم بالتأكيد الاتفاقات المسبقة على التصعيد المصطنع لعدد من الأسهم واستخدام لعبة الأواني المستطرقة بين الشركة الأم من جهة والشركات الزميلة والتابعة من جهة أخرى في نفخ الاسعار، مما يخلق وهم الطلب الكبير الذي يجرف عددا من صغار المستثمرين، فيتضخم ذلك الطلب ليرفع الأسعار إلى مستويات جنونية أحيانا من دون تبريرات مقنعة بالنظر إلى الأرباح مثلا.

أيضا ساهمت عمليات الاستحواذ والسيطرة التي حصلت في سوق الكويت للأوراق المالية هذه السنة بارتفاع أسعار عدد من الأسهم بشكل كبير، ووصلت قيمة إجمالي تلك الاستحواذات الى نحو 1.5 مليار دينار، وإذا كانت بعض الأسهم ارتفعت لسبب وجيه هو الأرباح المحققة من تلك الصفقات، فإن عددا آخر ارتفع من دون النظر إلى عامل الربح، بل بالمضاربة فقط، بالاضافة الى ان شرائح واسعة من صغار المتداولين ركزت على أسهم الشركات الصغيرة أو الأسهم الرخيصة، وبالتالي ازداد الطلب على تلك الأسهم فارتفعت.

أرجع بعض الخبراء سبب ارتفاع بعض الأسهم إلى خلل ما في أنظمة السوق وشركات الاستثمار التي ينفذ منها المتلاعبون لترفيع ما يريدون ترفيعه بالطلب الوهمي على تلك الاسهم، فضلا عن اكتشاف حالات استفاد منها مضاربون في شركات استثمار من أموال عملاء من دون وجه حق وضاربوا بتلك الأموال وبأرباح كبيرة ساهمت في نفخ بعض السلع، كما ان بعض الشركات تستخدم وسائل نفخ إعلامي وبروباغندا كثيفة يقع في فخها عدد من المتداولين بعد ان ينجرفوا وراء طلبات كثيفة لا مبرر لها سوى النفخ الإعلامي، من اجل الوصول الى مستويات غير حقيقية بهدف الخروج من تدني اسعار اسهمه الى مرحلة غير طبيعية تغري المتداولين.

مخاطر

وبالتأكيد هذه الانتفاخات لها العديد من المخاطر التي يمكن أن تنعكس على البورصة نتيجة لتضخم بعض الأسعار فقد كشف بعض الخبراء النتائج أن الأسعار القليلة المتضخمة لا تشكل أبدا خطرا على السوق، وأكد البعض الآخر أن الخطر محدود وما زال تحت السيطرة بالمعدلات المتوافرة حاليا، بينما يرى قلة وجود خطر، لكنه لا يمس إلا من حمل تلك الأسهم من دون غيرهم، والخطر ممكن حدوثه إذا حصل تصحيح في السوق، إذ سيدفع صغار المضاربين الثمن، ونسبة ضئيلة جدا أكدت أن الخطر ماثل، وقد يشمل السوق كله.

مقاييس جديدة

وحتى يتم السيطرة على تلك الانتفاخات في الاسعار والقضاء على ما يسمى بـ «Balloon Prices» بدأ المحللون لأوضاع أسواق الأسهم يستخدمون مقاييس جديدة لتقييم واقع ومستقبل الأسواق بوجه عام أصبح فيها مقياس مضاعف السعر الى الأرباح يقاس محسوباً على أساس المتوسط السنوي للنمو بدلا من الأرباح، وهذا يعد من أبرز المقاييس التي يدور عنها الحديث حالياً، كما ان هناك مقياسا آخر وهو مقياس مضاعف السعر الى القيمة الدفترية.

وتحويل الأنظار نحو هذه المقاييس بدأ يتزايد في الآونة الأخيرة، وخصوصاً في الأسواق الاقليمية التي تتسم بنوع من الجرأة والمغامرة مثل أسواق قطر والسعودية والإمارات ومصر في الفترة الحالية، ولتوضيح مقياس مضاعف الربحية أو «P/E» الجديد نسبياً يمكن القول إنه عبارة عن مرحلة متطورة من المقياس السابق والذي هو مضاعف السعر الى الربحية.

وقد لجأ المحللون بالأساس الى المقياس الجديد الذي يأخذ بعين الاعتبار متوسط النمو خلال خمس سنوات مقبلة لتحليل وضع أسهم تقنية المعلومات سريعة النمو في أواخر تسعينيات القرن الماضي، وذلك في محاولة لتبرير المستويات القياسية التي وصل اليها المضاعف. ويعتمد هذا المقياس على مضاعف السعر الى الربحية في سوق ما أو حتى بالنسبة لسهم معين مع الوضع في الاعتبار نسبة النمو المتوقعة للسوق أو الشركة المعنية.

ولتوضيح الأمر بصورة أكبر نقول، إنه لو كانت هناك شركة مضاعفها 10 مرات، ومن المتوقع أن تنمو ربحيتها بنسبة %10 فإن مضاعف السعر الى الربحية والنمو المستقبلي للأرباح يكون 1. ولو كانت هناك شركة أخرى لديها مضاعف 80 مرة ومعدل نموها المتوقع هو %80، فإنه سيكون أيضاً 1. وبحساب المضاعف المستقبلي لعام واحد قادم بالنسبة للشركة الأولى، فإن المضاعف سيكون 9.1 مرات مقابل مضاعف مستقبلي 44.4 مرة للشركة الأخرى. ويجدر الانتباه هنا الى أنه يمكن مقارنة تلك الأرقام فقط في نهاية السنة الخامسة بشرط استمرار معدلات النمو بنفس النسبة. ويعتبر مقياس مضاعف السعر الى الربحية على أساس النمو لخمس سنوات مؤشراً له فائدته إذا ما كانت الفترة التي تغطيها توقعات نمو الربحية لا تقل عن 5 سنوات. وحتى في هذه الحالة فإنه غالباً ما تختلف تقديرات النمو من مصدر الى آخر، ومن ثم فإن تلك التقديرات قد تكون غير دقيقة في أحيان كثيرة. وفي ضوء ذلك فإنه وعند اللجوء إلى هذا المقياس يتعين التزام الحذر وإبقاء الباب مفتوحاً أمام كل الافتراضات.

بديهياً ان كل شركة جيدة تحقق ارباحا، وقد تقوم الشركة بتوزيع جزء او كل ارباحها في هيئة توزيعات، ولكن في جميع الاحوال فان الشركة قد حققت ارباحا، ونصيب السهم في تلك الارباح وقبل اجراء اي توزيعات يسمى ربح السهم، اي ان ربح السهم دائما اكبر من الكوبون او يساويه.

وربح السهم يمكن ايضا ان يستخدم في تقييم السهم كما يستخدم الكوبون او التوزيع، ويتعارف على طريقة استخدام ربح السهم في تقييم السهم باسم مضاعف الربحية.

مضاعف الربحية

ومضاعف الربحية هو حاصل قسمة سعر السهم في البورصة / نصيب السهم في الارباح، او مقلوب نسبة ربح السهم / سعر السهم.

وكلما زادت ربحية السهم مع ثبات السعر انخفض مضاعف الربحية، وبما يعطي نتيجة بان السهم سعره اقل من المستوى المناسب.

ويعرف مضاعف الربحية بأنه عدد المرات التي يتم فيها الحصول على الربح المحدد لاسترداد الاستثمار في السهم أو سعر السهم، ومن المعروف انه كلما زاد سعر السهم مع ثبات الارباح يزيد المضاعف والعكس صحيح، كذلك إذا قلّ ربح السهم مع ثبات السعر زاد المضاعف والعكس صحيح، ومن المتعارف عليه انه إذا قلّ مضاعف الربحية مقارنة بمضاعف الربحية الساري في قطاع الشركة أو في سوق المال زاد من احتمالات ارتفاع سعر السهم والعكس صحيح، حيث ان نسبة الارباح المتحصل عليها من السهم تعتبر اكثر من الساري.

معادلات مضاعف السعر إلى الربحية

من الصعب الحكم بدقة على مضاعف ربحية شركة ما فنقول إنه مرتفع أو منخفض، ولكن هناك عدة نقاط يجب وضعها بالحسبان:

تقييم السهم عن طريق مكرر او مضاعف الأرباح P/E

- يجب مقارنة مضاعف الربحية لشركة ما بمعدل النمو فيها، فاذا كان مضاعف الربحية أعلى كثيرا من معدل النمو، فهذا يعني أن سعر السهم يُباع أعلى بكثير من حقيقته، واذا كان المضاعف اقل كثيرا من معدل النمو كان هذا دليلا على رخص سعر السهم.

- من الأفضل أن تلتفت الى نسبة الربحية لمعدل النمو سابقا ومستقبلا، فمثلا اذا كان معدل النمو للشركة في الفترة الماضية، وعبر السنوات هو %10 وكان مضاعف الربحية لهذه الشركة هو 75، فالمنطق يقول لنا إن سعر السهم لهذه الشركة غالٍ جدا بلا مبرر.

- من الأفضل أن تقارن مضاعف الربحية للشركة بمضاعف الربحية للقطاع الذي تنتمي اليه هذه الشركة، فهذا يوضح لك ترتيب الشركة بين مثيلاتها في نفس القطاع، وهل هي افضلها أم اقلها نشاطا.

- قد يكون مضاعف الربحية لسهم ما مرتفعا عن الفترة السابقة ومع ارتفاع ربحية السهم بنهاية السنة فإن مضاعف الربحية يهبط ويصبح السهم مغريا للشراء لرخص ثمنه، وهنا يجب ملاحظة أن انخفاض مضاعف الربحية يعتبر أمرا ايجابيا للسهم فقط اذا كان مضاعف الربحية المنخفض هو للأرباح المتوقعة للأعوام القادمة، وليس للفترة السابقة فاذا كان مضاعف الربحية للفترة السابقة منخفضا، فهذا قد يعني أن المستثمرين قد زهدوا في السهم وتركوه فانخفض سعره وبالتالي مضاعف ربحيته.

إذا كان المكرر تحت الـ 10 سعر السهم يكون رخيصاً

إذا كان المكرر بين 10 و20 سعر السهم يكون متوسطاً

إذا كان المكرر بين 20 و30 سعر السهم يكون غالياً

فوق 30 يكون غاليا جدا ولا يستحق سعره.

مضاعف القيمة الدفترية

اما المقياس الثاني وهو مضاعف سعر السوق الى القيمة الدفترية (P/B)، فيعتبر من المؤشرات المهمة لقياس مدى التضخم أو المغالاة من حيث ارتفاع أو انخفاض سعر السهم، فكلما ارتفع كان ذلك مؤشرا أوليا للمبالغة في سعر السهم، وكلما انخفض كان مؤشرا اوليا ايضا، ولكن لانخفاض سعر السهم ومن منظور معاكس، ويقيس ذلك المؤشر مدى درجة الثقة في السهم، حيث كلما ارتفع كان ذلك دلالة اولية على ارتفاع الثقة، وكلما انخفض كان دلالة اولية لانخفاض الثقة بالسهم.

يبلغ مضاعف سعر السوق إلى القيمة الدفترية للسهم 2.17 مرة كمتوسط لجميع الشركات المدرجة في سوق الكويت للأوراق المالية، ويتفاوت ذلك المضاعف بشكل ملحوظ من قطاع إلى آخر، حيث يبلغ ذروته في قطاع البنوك بمعدل 4.3 مرات، بينما يبلغ أدناه في قطاع التأمين بمعدل 1.2 مرة.